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灣仔修頓花園高層10室(灣仔站上蓋)

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新港城 4期 H座 高層 2室

GLP-1糖尿及減肥藥物全球需求殷切，主力供應藥企Novo Nordisk(NVO)及Eli Lilly(LLY)業績及股價雙雙受惠。事實上，GLP-1在股市的影響力已不只是在醫藥行業，近月市場擔心若其減肥用途被廣泛使用，因為GLP-1有抑制對致肥食物胃口的作用，將影響未來零食及快餐的需求，加上市場對息口上升拉低估值水平的恐懼，因此可見到汽水股(KO、PEP)、零食股(HSY、MDLZ)及快餐股(MCD、YUM)等股價最近都有一段較差的時間，而這些公司在最近公布業績時亦有回應GLP-1有否影響生意的問題。

Mondelez(MDLZ)是全球最主要的零食公司之一，旗下品牌包括Cadbury吉百利、Oreo、Ritz等，在最近公布業績時，管理層主動回覆關於GLP-1對零食銷售影響的問題，我們認為是最為認真的，可作參考，節錄如下 

「從長遠來看，即使採用最樂觀的預測，我們認為對我們所在的類別產品銷量的影響將非常有限。大約在未來十年內，影響將只有銷量的0.5％至1％，是可以控制的範圍，我們將有足夠時間去調整和準備應對任何變化。」

「全球肥胖率差異很大，而我們的銷售中有75％來自美國以外的地區，而這些國家的平均BMI大幅低於美國，因此對我們的影響程度是最低的。」

「我們已經有20％的銷售來自於每份少於200卡路里的零食。」

「對於早餐場合，我們已經有更健康的替代品，例如belVita，這是一種替代性零食，或者一些零食棒，這些都是餐食替代品，非常適合GLP-1藥物使用者的飲食。」
 
我們也認同其管理層的觀點，加上GLP-1正面對供應問題，況且藥物價錢仍偏昂貴，美國醫保未必可以大量涵蓋，相信離高滲透率仍然有一段很長的時間。加上過往多年，全球一直宣揚減少食用不健康食物的文化，可是我們仍見到主要品牌的汽水、零食及快餐生意越來越好，而過去兩年持續加價也對銷量影響不大，可見這些生意的韌性。

對GLP-1減肥藥近月推低零食快餐股股價的看法

綠怡雅苑1座高層 H 室

南浪海灣 6座 高層 E室

一向對於餐飲類別的公司比較謹慎，因為給我的印象就是進入門檻低，死亡率高，或曇花一現的案例比較多。消費者需求喜好又不斷變化，要維持消費者新鮮感不容易。要命的是每間餐廳的前期資本投入不算低，規模效應並不算顯著，不會因為連續開了很多間就有很強的規模效應。還未考慮到原材料成本、租金壓力、勞力密集特徵帶來的人工成本壓力，而且還要擔心不斷變化的競爭形勢。有些講求廚師出品的餐廳，又影響其擴張能力。標準化能擴張的，又可能擔心依賴單一品牌（例如海底撈）風險。

不過最近初步認識到一個香港餐飲集團嚐高美(8371)的生意模式，稍為勾起了我對這類型生意模式關注下去的興趣。這個餐飲集團採用針對中高檔消費顧客的多品牌、多菜式（越式、日式、中式、西式等）的策略去擴大餐廳網絡，旗下餐飲品牌包括牛気、稻成、前田燒肉谷、山見台式火鍋等，而且選址都是集中在港九新界的黃金地段、人流比較多的中高檔商場。商場和街舖有不同的追求，商場追求的是人流，合適的店舖組合很重要，不會讓相同概念的餐廳出現在同一商場內，稍為降低了互相蠶食的概率。

我一直在思考那麼這個生意模式裡品牌還是地段比較重要？餐廳品牌的口碑肯定未至於好到酒香不怕巷子深、讓人慕名而來，不然選址就不會在方便人流的商場。地段固然也重要，至少讓餐廳有一定的人流保證，但若果餐廳無法獲得不錯的評價還是肯定會做不下去的。 但我最後發現自己貌似搞錯了，其實可能營運才是核心。

另一個類似的例子是美心集團（當然無論是地段的選擇或者餐廳消費的價位分佈都有所不同）。它的品牌組合其實不斷變化，但公司現時仍然保持其地位。所以分析這類公司時候單單把旗下的品牌去和其他同類型餐廳比較可能不夠全面。近年美心集團旗下一人燒肉店品牌燒肉Like擴張得很快，也可以透過此案例觀察其營運能力。顧客也未必是衝著燒肉Like這個品牌，可能就是知道附近（方便的地段很重要）開了間價錢比較低的一人燒肉店（與傳統燒肉店價位和定位錯開，定位休閒快餐）就去嚐嚐。

如果從可持續性的角度去看，這類型生意的難度可能在於如何營運好那麼多個不同類型的餐廳和菜式，延長旗下餐廳的生命週期。始終不同菜式的差異比較大，某程度上是一個多元化的策略。

卓穎姿，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理分析員
執筆之時，筆者及博立客戶沒有持有上述股票
中原博立
「博立」品牌，由兩位知名及經驗豐富的投資總監 - Michael Kan 簡志健 和 Larry Hung 洪龍荃共同創立

相對具備可持續性的餐飲生意模式

能量飲品可以提高警覺性、能量和注意力，絕大部份都會有咖啡因。咖啡因是最強的興奮劑之一，導致心肌細胞內釋放出大量的鈣，會對心臟使用氧氣的能力產生影響，亦可能會引致心律不整，過量咖啡因有可能會出現心悸、頭暈、拉肚子等副作用。美國食品藥物管理局(FDA)於2019年表示，有關飲用能量飲品的死亡個案不一定與能量飲品有直接關係，還有其他多種因素，包括死者本身的健康狀況，以及其所服用的藥物等。

提起能量飲品，就會想起「送你一對翼」的Redbull，不過呢個品牌怎樣受歡迎，同投資者都没有關係，因為公司都未有上市！不過，能量飲品又怎會只一個品牌！根據2021年一份市場調查，全球能量飲品收入最高的三甲分別為Red Bull、Monster(MNST)及PepsiCo(PEP)，市佔率分別為44%、33%同9%。

北美佔全球能量飲品銷量近半，根據2023年5月的一份尼爾森調查公司數據，Monster及Redbull在美國能量飲品的市佔率分別為37.4%及35.1%，可算是寡頭壟斷，一二位置時有更替；另外，新勢力Celsius(CELH)佔5.6%，PepsiCo則被超前佔5.3%。

在2021年，Redbull及Monster收入按年分别升24%及21%，而Celsius收入按年升140%。當年，Monster及Celsius收入分別為55.4億美元及3.1億美元，有近18倍差距。到2022年，Monster收入按年升14%至63.1億美元，Celsius收入則按年升108%至6.5億美元，兩者收入差距已縮窄至約10倍。而根據市場預測，Monster及Celsius在2023年的收入增長分別是90%及14%，兩者收入差距將進一步縮窄至約6倍，Celsius市佔率正逐步邁向雙位數。

Monster的重要時刻相信是Coca-Cola(KO)於2015年中入股，當時以21.5億美元購入16.7%股權，其後因公司回購，股權變相增加至19.3%，最重要是Coca-Cola利用其美國及全球的分銷網絡幫助Monster能量飲品加快推銷至全世界，收入及盈利至今連續增長8年。Monster自Coca-Cola入股後，股價至2023年中高位8年間上升超過160%，平均每年複式增長約13%。公司每股盈利由2015年至2022年間上升133%，平均每年複式增長約13%，不過公司市盈率於期間每年最高達35至40倍水平，以盈利增速算，品牌溢價高企，於高息環境持續下，存在估值下降風險，投資者需要留意。

2022年8月，PepsiCo入股Celsius 8.5%股權，並利用自身美國及全球的分銷網絡幫助Celsius能量飲品加快推銷，和Coca-Cola於2015年入股Monster的策略類同。不過，PepsiCo在能量飲品市場發展比Coca-Cola更理想，透過自己發展及收購其他品牌如Rockstar，現時為全球市場市佔率三哥，雖然比寡頭壟斷的兩個品牌較為落後。2023年，Celsius已經利用PepsiCo在美國的銷售網絡帶來持續高增長，管理層認為這方面的紅利仍然未用盡，在2024年會開始透過PepsiCo加強拓展國際市場，可以見到Celsius的市場增長空間仍然很大。

Monster的純利率已穩定在22至24%水平，這是Celsius的長期目標，不過短期目標仍是盡快擴大市場份額，會暫時犧牲盈利水平。市場預期Celsius在2023年可以恢復盈利，未來兩年盈利會以平均每年40%以上增長，但是純利率會再較低的11至12%水平。Celsius的股價自2020年開始受市場追捧，在過去三年升了6.8倍。於2023年10月，公司的2023年及2024年預期市盈率分別高達100倍及70倍，高估值為風險所在，亦會反映在股價較大的波動上。

簡志健，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監

執筆之時，授權客戶持有Coca-Cola(KO)及PepsiCo(PE) ；中原博立新世代增長基金持有Celsius(CELH)

能量飲品的投資機會與風險

愉景新城 2期 7座 高層 D室

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