當初步閱讀了不少美國公司的10-K年報後，會發現某些公司的10-K年報已經是一份相當有用的商業教材，可以把其商業模式的重點甚至細節講解得非常詳細。其中一份值得推介閱讀的10-K年報來自Fastenal Company (FAST)。Fastenal Company顧名思義從向建築及工業等企業客戶供應包括螺栓、螺帽、螺釘等緊固件起家並作為核心產品，後來供應的產品類別拓展至工業用工具、安全及清潔用品等。

緊固件配送是一個複雜的過程。在大部分情況下，緊固件產品的單位價值低但是單位重量高。因此挑戰並不來自於緊固件產品本身的成本，而是在於從地點在北美以外為主的供應商那裡運送產品到配送中心，再由配送中心把產品運送至傳統分支地點 (Branch) 或客戶所在的地點 (Onsite Location)。緊固件在工業製造、建築項目、維護和修理項目中無處不在，同時根據應用的不同，其幾何尺寸呈現很大的變化。在許多情況下，緊固件是機器正常運行的關鍵部件。

由此可以想像得到，降低產品成本固然是建築及工業客戶的重要考慮因素，但是產品的供應穩定性（包括所需產品的數量以及種類齊全度）以及運送速度將對其起到更為關鍵的作用。而且Fastenal的客戶以企業客戶為主，而企業客戶的核心需求就是提高效率。因此Fastenal為客戶提供的價值，或者使其保持差異化的部分，並不僅僅是為客戶提供低成本的產品，亦是幫助客戶最大程度上節省時間。

Fastenal在年報中提及成立以來的指導原則之一，是透過拉近與客戶的距離改善服務。為了貫徹這一個理念，它在近年採取了一個做法，從傳統分支模式逐步轉型為現場服務模式 (Onsite Service Model)。傳統分支地點根據與分銷網絡的距離、製造業及非住宅建築公司的就業數據來選擇地點，選址上已經是儘量貼近與客戶的距離。而現場服務模式更適合單個大企業客戶，乾脆把工業零件直接存放在客戶工廠裡，甚至會安排一名員工駐守那裡，隨時回應客戶的需要。工業零件及用品的存放非常科技化，它們被擺放在類似自動販賣機這樣的機器，這還針對了客戶的存貨管理需求。客戶可以準確知道自己所需物品的存放位置、使用情況和頻率、補給情況等。簡單以工業用手套為例，以往就被擺放得到處都是，包括泵房、木工房、管道工房等。因此Fastenal的服務省卻了員工尋找所需用品的時間。相信以上這些也是能提供更低價格的電商無法與之抗衡的因素。

Fastenal甚至在年報解釋了，以上模式的轉變如何反映到財務數字上面，例如客戶結構的分別對毛利率的影響、租金與員工成本的比例如何變化、營運槓桿的分別等等。有時候能夠把自己的商業模式解釋得清楚透徹的公司，至少透露了一個訊息，就是公司很清楚自己究竟在做什麼，這並不一定任何公司都可以做到。

洪龍荃，持證監會持牌人士，博立聯合創辦人/中原資產管理投資總監
卓穎姿，持證監會持牌人士，博立研究團隊/中原資產管理高級分析員
執筆之時，博立客戶沒有持有上述股票


閱讀年報作為商業教材的例子

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龍年已屆，在此先恭祝各位讀者龍年行大運、投資得心應手、心想事成及身體健康。美股繼續是業績期，我們將會分開多期跟各位檢視一下各公司的業績。Disney在2月7日盤後公佈了24年財年的第一季度業績，業績中不同指標好壞參半，但是管理層在「盈利改善」上著墨甚多，而業績後股價也最顯著造好，反映市場相當受落。一直以來，Disney的投資者以價值型投資者爲主，過往流媒體的新業務為業績帶來更多不確定性，但是自Iger重新上場後，更清晰地説明公司會「捨增長、保利潤」，也令投資者及市場更放心。在降本提效盈利能力提升下，現金流狀況持續改善的趨勢也很明顯。 一季度自由現金流近9億，同比增加了30億。集團賬面現金積累后，一季度用了86億從康卡斯特手中收下剩餘的33%股權，另外還新增了30億的回購計劃，以及宣佈這次半年度的分紅相比1月剛派發的額度增長50%。對於24年的現金流預期，公司這次也給了一個相對明確的指引，認為可以做到增加60%，實現全年80億的自由現金流。

同時，這次業績中管理層對24年的指引較爲樂觀，其中包括公司24年DTC流媒體（不含ESPN）的用戶凈增目標可以達到550-600萬，這是管理層連續三個季度不提用戶目標之後首次恢復指引，更能體現到集團重組調整後，將對業務恢復正常投入增長運營的信號。除此之外，雖然一季度內容投資非常低，但公司對全年的指引250億相比去年270億並未有明顯減少，預計這其中的差額主要還是由於罷工的影響。按照這個投入規模，預計二季度開始投入會迅速增加。因此投資者也不用特別擔心因為壓縮投入而影響後面的內容產出。

Disney亦宣佈會繼續擴大與外部夥伴合作，業績後公佈了與Fox、以及同行華納兄弟聯合推出體育流媒體，準備於今秋聯手推出一個全新超大型體育串流平台，向用戶提供主要聯賽的內容，料將重塑體育賽事版權及串流媒體的格局。這三大媒體公司已確認，這項尚未命名的串流服務，將直接向消費者提供它們旗下ESPN、TNT、Fox、FS1及ABC的體育內容。這三大媒體公司都將各自擁有該平台的三分之一所有權，但服務收費仍未確定，預計將明顯低於包含多個頻道的典型有線電視套餐，後者月費可達100美元以上。長期以來，體育賽事一直是有線電視頻道的賣點。媒體公司一直猶豫是否將美式足球聯盟（NFL）、美國職業籃球聯賽（NBA）及美國職棒大聯盟（MLB）等具價值的賽事引入串流媒體平台，恐影響有線頻道的收入。不過隨着有線電視頻道的用戶減少，這三大媒體公司加大對串流媒體服務的注碼。此外，Disney還宣佈15億入股Epic，加深兩人的合作關係，之前Disney旗下的漫威IP就被授權整合到《堡壘之夜》中。

總的來説，從收入上看，Disney還未完全走出陣痛期，但是市場通過管理層的指引已開始確信業績將會重回增長周期 – 流媒體量價齊升、聯手同行押注體育內容、入股Epic共創遊戲內容提高會員服務，以及EPS、現金流預期仍然高增長。因此，從定性角度去看，Disney的上升機會還是比下跌大。

作者洪龍荃，博立聯合創辦人、基金經理、中原資產管理投資總監
執筆之時，筆者管理的基金沒有持有上述股票，並隨時買入或賣出

Disney最差時間已過

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海栢花園

近日新聞說香港有18家銀行不借錢給摸貨上會的炒家，形造炒家被十面埋伏更被遺棄的氛圍。先講部份傳媒說的角度明顯未經落地執行的專人驗證的，

 

第一點，說銀行近期停止摸貨。而打從 2012年開始SSD加到三年就後，市面根本沒有什麼摸貨

成交，12年後銀行亦沒再做摸貨計劃。不要說成於現在2024年3月頭，銀行見到有炒家而停摸貨咁樣。你現在見到的銀行職音未太資深的，根本連摸貨按揭都未做過，更何況停佢? 就如我地自己地產鋪，都未做過摸貨只係同2月買左樓既各位客人努力賣樓中，希望1個月幫佢地賺到過百萬。

 

第二，說唔少炒家買左摸貨現在「被困」上唔到會? 要解此事只係算術問題，2月28日才有財政預算案公佈撤辣措施，而我在2月28日晚的直播片已解說過，一個例如3月1日買入單位的人，最快都要約3月14 日才可將單位摸出，因要在3月1日簽完臨約後，14日內付足大訂(一般10%)，才可1擁必買必賣的買家身份，才能成為確認人將貨摸出。亦即是上月28日開始，撰交今日究竟有什麼人等夠14，正式可以將貨摸出呢? 

答案當然是近乎沒有，所以又為何有買家買到摸貨而上唔到會?

 

除非在3月1日即付大訂成為必買必賣，或從臨約上刪去悔約條款，不過以我對炒家理解，佢地唔會咁輕易為早十幾日交易而放棄現金流令大訂，現在經紀對成交更會保持秘密，不會亂告訴你。你都不用去想在網上會有經紀咁好手尾，將佢件貨由350萬做到380萬的成交update去網比全世界知了。現在經紀更加會將價格掩密，方便他再找下手摸出做生意。

 

至於銀行如何判別呢單deal係摸貨? 其後的摸貨者如何搞到第一手買家上唔到會? 看我錄的片有更詳盡解說請like/subscribe去獲更多知識。

https://www.youtube.com/watch?v=g72k8KIHboY

【諗Sir文章】18家銀行不借錢真打擊了摸貨炒家? 現在經紀做DEAL同撤辣前有何不同?

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自上星期撤辣後，市場成交無論是一手抑或二手都即時蓬勃起來。以我們power team接觸業主和買家的第一身經驗分享，其實早在撤辣前一星期左右，市場最筍最平的「超跌」盤已被消化得七七八八。何謂超「超跌」筍盤？這是我自己嘗試合理化地判斷單位價值的計算方法。例如你睇太古城一個兩房單位，業主2018年時買入價為800萬，而當時中原CCL是180點。來到今天業主放售680萬，而中原CCl是150。那代表整體樓價下跌了16.7%，所以這個單位的「現價」應該是664萬。所以單位未算筍。如果可以同業主傾價傾到650萬以下，我認為單位才算「超跌」筍盤。當然這種計法仍要考慮單位買入時是否靚裝修7-8年後可能已變得好殘，又或者樓齡現在已變得好舊，要再加2-3%折舊率之類，但衡量的原則不變。

而就我觀察現時各區成交，成交的單位大多是超跌5-10%以上的筍盤，而一些現價單位除非是特別優質，否則仍待買家出手。

而這星期大多數出手的買家主要有兩類：

1. 本地業主
無可否認的一點是香港是一個頗為M型的社會。有錢有資產的人媲媲皆是。而過去的人頭稅一直令這群有能力的人無法再買樓而必須轉投其他資產。就像最近有九龍區某單棟新樓推售，有買家即時掃10間。二手方面不止我們power team眾多客人主動詢問有沒有低價筍盤可作投資用，銅鑼灣的伊莉沙柏大廈在撤辣後幾日，有兩間放了數月的兩房由同一位買家以690萬同時買入。可見其實辣稅確實限制了眾多有意投資房地產的有能之士。而這班有能之士的另一特點是大多實力雄厚，更不受市場氣氛波動。所以買入後就算跌的話，只要租金回報不俗，再割價賣的機會不大，變相會令樓市更為穩固。

2.海外及大陸
從各方渠道得知，國內及海外買家每年大約有3000-5000宗，佔全港住宅成交大約8-10%，而近年有新升趨勢，陸續增至15-16%。雖然比例比例未算很高，但相信大家都會認同這個佔比未來只會越來越高，而即時現時比例只有1-2成，但由於這類買家大多數都以1000萬以上單位為目標，所以購買力絕對不容忽視。而現時大多港漂來港工作其實都對在香港買樓極感興趣，因為在他們角度完全無法接受香港租金如此昂貴。不少港人都覺得3厘租金回報是普通不過。但你要知道國內物業的租金回報只有1.5厘左右。所以一個5-600萬的單位他們覺得要花$15000-16000是極為肉赤，只要有能力及有滿足入息條件做按揭大多都願意買入自住。

另一方面，我倒是發現目前大多本地上車客較以上兩類人更為審慎。不少客人仍擔心市場回暖是否虛火，我絕對明白買樓是人生大事，當審慎處理。但殘酷的現實是「資訊和安全感是要用錢買」，所以如果你想等樓市完全回熱，市場一片看好才入手，價錢自然會比現時至少高10-15%，而實際上只是撤辣前走的「超跌」盤和現時的市價盤不少已有5-8%差距。即閣下如果在過去1年在等機會撈底的話，很大機會已比低位買貴近20%，而由於樓牽涉的lumpsum很大，20%已是1-200萬，是否值得為這「安心」買貴的1-200萬，就交由各位準買家自己考慮了。

撤辣後成交回活躍熾熱 是虛火還是剛需？

上集提及摸貨的原理及成本計算。有些炒家唔一定將間樓係成交日前摸出，佢會完成交易再上會用拎返單位黎裝修這個玩法，此乃知識加人脈變現的過程。平價裝修$50,000元再賣貴30萬，時有出現。往時不少裝修佬本身就是炒開樓，因為他們自己裝修成本最平。市場都有下跌時，炒家拎住間樓上會做按揭，先要評估自己將幾件貨一齊上會之能力，然而政府取消BSD買家印花稅，炒家會用公司名買樓一旦未能上會或者唔供，大不了將有限公司清盤。留意今次撤辣最有效不是拎走DSD，而家拎走BSD讓公司名買樓成本大減，同埋外地人買香港樓的稅率同本地港人無異，變相為香港樓市引入了不少新參與者。要知一個法制較為健全的地方而又可摸貨炒樓的，香港在全世界屬少數地方可行的。

日後定期息再走低，炒家更願意將間樓上埋會放租。至於炒家為什麼喜歡集中在一個屋苑買幾件貨呢? 現時比2010年前更容易控制屋苑市場，要知在香港股市造市當然是犯法，但在一些主要香港屋苑，SSD撒走後放盤量未見上升，主要屋苑沽盤都係10-20個，而炒家可能拿五件貨，已是全部放盤的1/3，將五件貨的價位改，可以造出一些效果。例如將4件貨的價改高10%而其中一件殘樓擺5萬執好再平5%賣，該「有裝修」既單位價格即時變得吸引，再加經紀力推，間低層但有裝的單位已可搵到個新上車客接貨。

賣貨是有次序的，最好坐向同層數的通常留到尾先賣，要先走的貨通常質素與座向一般，炒家會改平少少價去賣，達成貨如輪轉之效。炒家成日計數反而更懂借貸不能太盡，有時都會平賣一些單位去令自己現金水平重新提升，有助等機會入返些靚貨。因此做炒家人脈係最緊要，同經紀合作快一步搶到靚貨最高緊，另外資本要有一定，因為筍野有時係急走的，資金要隨時在手。另外裝修不能忽視，拍到一些手工好又平成本的師傅大家長做長有最緊要。連埋律師，炒家就係用時間同打賞儲到佢專有團隊。

炒家有時就像在摸牌，起手一定摸到幾隻爛牌，自己計計數睇下有冇水位，有就可照買薄CUT執些少就算。慢慢將爛牌即質素低的單位賣走而自己儲左批好的單位。由於質素好的單位業主要劈價唔易，所以都係先先由爛牌少賺再等到有靚貨壓價入手等大賺。當一個屋苑幾件搶手貨都係自己手，炒家等市旺向上MARK高個成交價易如反掌。

初窺樓市炒家操控屋苑價格原理【諗SIR】

政府撤辣,已有新聞報導,例如荃灣中心或沙田第一城的屋苑,有些細單位即時獲炒家掃貨,伺機沽出。 先說「摸貨」不是指你今天買, 明天就可賣出, 一夜賺幾十萬既事。先說你要成為「確認人」才可以將單位以摸貨形式賣出。而成為確認人必先對物業有著「必買必賣」的身份，要必買必賣有兩個途徑，詳細可請教返你的律師，一是等簽臨約後14天, 二是簽臨約時刪走悔約條款。以往1997年時, 例如3月1日簽臨約,6月1日正式成交，表示有成2個幾月找下家接貨而且運花稅仲可以6月1日才付，因此摸貨的成本較低。現時印花稅約在簽正約後最多延遲至30天繳付，所以說摸貨成本現在比十幾年前高這點正確。當然, 例如300至500萬港元的單位，10%訂金加上300萬之下單位只用付100元印花稅，而300萬至500萬也是幾萬元印花稅，確實有不少人在找低水盤去「摸一轉」而幾萬元印花稅買家願意先付。

有人說一買一買炒樓就是把樓價炒貴了，其實2024年前那十年炒家絕跡，樓價仍是升多跌少的。炒家對社會沒有什麼貢獻? 伊斯蘭人認為放錢係銀行收利息算不勞而獲亦是大惡，在此道德標準下炒樓同做定期一樣，都是罪過。

要找到件有水位的貨入手都不容易，所以你話炒家「不勞」這點我不同意。只不過炒家「勞」了什麼? 當然唔會咁易比你知道。首先一個很有水位的筍盤資深經紀即判斷到可以摸到幾多次，即是佢大致估到當中比幾多個客每人可賺幾多。一批肯合作人人賺少少保證經紀佣金都可以賺幾轉。最誇張，一個盤可以摸14次，摸貨重開之下平價屋苑賺的佣金開始追上貴區，例如一間河畔摸4次，佣金合共都20-30萬，媲美九龍區一單平庸住宅deal。

那經紀收到筍盤報盤排序應先給誰呢? 先吃的風險最低，最後吃的會高一點。因此新客少炒樓少信任確實蝕底，還有到6月1日(例子)成交日當天要由排序一的摸入炒家先在上午完成買賣，而交比下家去交易，守尾門的最後買家才有時間於6月1日成交日5點前完成最後交易。這些進程是不能斷經紀亦未必俾機會新投資者用些新夾的律師，一旦其中一環成交不順利頂住半日，後面其他交易都收唔到佣。

至於投資者又唔係個個諗住將住貨係成交前就摸出，有些唔介紹上會揸貨的，揸住有揸住既好，下集再談。